[CFO 리포트] 기업 밸류업과 현대차 정의선의 숙제

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[CFO 리포트] 기업 밸류업과 현대차 정의선의 숙제

 

그룹핵심 현대모비스 대표적인 저평가 기업

지배구조 개선과 정회장 승계 함께 풀어야 

 

정부가 연일 기업의 배당확대와 자사주 매입 소각 등 주주환원 강화를 드라이브하며 배당소득세 경감 등 기업 저평가 해소를 위한 인센티브 조치들을 발표하고 있다. 덕분에 금년 들어 대표적인 저평가 업종인 금융업 주가가 가파르게 상승하고 그동안 후진적인 지배구조 때문에 저평가되었던 기업들에 대한 관심도 함께 높아지고 있다. 

 

회사 소유자인 주주와 경영을 위탁 받은 경영자는 이해관계가 다를 수 있다. 주식이 전혀 없거나 소수 지분을 가진 전문경영인은 주주이익보다 대리인인 자신의 이익을 더 중요하게 생각할 유인이 항상 존재한다. 지분이 많은 대주주가 직접 경영할 때도 동업자인 다수의 소액주주 이해를 침해하는 의사결정이 얼마든지 일어날 수 있다. 주식회사는 전문경영자에 의한 경영이든 대주주 경영이든 전체 주주 입장에서 보면 ‘대리인 문제’(agency problem)가 발생할 유인이 태생적으로 존재한다. 

 

이처럼 회사 소유자인 주주와 대리인인 경영자의 이익을 최대한 일치시키고 조율하기 위해 고안한 시스템이 기업지배구조다. 기업지배구조의 핵심은 이사회다. 이사회는 경영을 위탁 받은 경영자가 지분을 공동 소유한 다른 모든 주주의 이익 증진을 위해 열심히 일하고 있는지 감시하고 코칭하는 곳이다. 이사회의 독립성이 그만큼 중요하다. 

 

소유가 분산돼 있는 공기업이나 금융회사의 이사회는 내부 경영자에 대한 견제와 외풍을 차단하는 것이 곧 자리 값을 하는 것이다. 소유가 집중된 대다수 민간회사는 지배주주로부터 다수 소액주주들의 이익을 지키기 위해 내부 경영자에 대한 견제가 중요하다. 이런 이사회 역할이 제대로 작동되지 않으면 대다수 주주들의 이익이 훼손되거나 회사의 지속가능 경영이 어려워진다. 

 

요즘 거세게 불고 있는 기업 밸류업 프로그램 열풍이 우리 자본시장 투자환경을 구조적으로 진일보한 단계로 바꿔낼 수 있을지 관심거리다. 밸류업 프로그램의 일환으로 정부가 주주환원 정책에 인센티브를 제공하는 등 여러 제도적 개선책을 강구하는 것은 단기적으로 긍정적이다. 중장기적 관점에서 밸류업 프로그램의 핵심은 지배구조 선진화에 있다. 소유가 분산된 우리 공기업이나 금융회사 이사회의 역할은 전문경영인의 ‘대리인 문제’ 뿐만 아니라 ‘그림자 경영’을 효과적으로 관리하는 것 역시 중요하다. 그동안 배당이나 자사주 매입 등 ‘관치’를 넘어 ‘정치금융’이라는 신조어까지 등장할 정도로 외풍 영향을 크게 받아온 금융주들이 최근 당국의 스탠스 변화로 단기간에 급등한 것은 시사하는 바가 크다. 

 

최근 금융당국과 함께 한국ESG기준원이 민간 자율로 운영중인 스튜어드십코드 개정을 통해 정부가 추진중인 ‘기업 밸류업 프로그램’ 정착을 유도하기 위한 기관투자자들의 역할을 독려하고 있다. 소액주주 이익 침해와 대주주 전횡을 이사회가 제대로 견제하지 못하는 문제점을 보완하기 위해 기관투자자들이 적극적으로 의결권행사를 해야 한다는 지적이다. 금융당국이 2024년 3분기까지 개발을 추진중인 ‘기업 밸류업 지수’에 포함될 기업을 선정할 때도 스튜어드십 코드 활동내용이 활용될 것으로 보여 주목을 받고있다. 이사회의 독립성을 강화하고 기업 지배구조를 시장 친화적으로 개선하려는 시도로 평가된다. 

 

정부는 이미 2019년부터 자산규모 2조원 이상 코스피 상장기업을 대상으로 ‘기업 지배구조 보고서’의 공시를 의무화했다. 2024년부터는 자산규모 5000억원 이상, 2026년부터는 코스피 상장사 전체 기업이 의무공시 대상이다. 지배구조의 실질적 개선을 통해 정보 비대칭성을 바로잡고 시장 참여자들이 올바른 투자 판단을 할 수 있도록 하자는 취지다. 형식적인 보고서가 아니라 실질적인 감시 수단이 될 수 있도록 개선하고 코스닥 시장을 포함한 자본시장 투자자들이 널리 활용할 수 있도록 확대해야 한다. 

 

그동안 금융지주 못지 않게 실제 기업가치 보다 낮은 평가를 받아온 회사중의 하나가 현대모비스다. 현대모비스는 복잡한 현대차그룹의 지분구조 정점에 있는 회사다. 현대차그룹은 ‘현대모비스-현대차-기아차 -현대모비스’로 이어지는 뫼비우스의 띠처럼 복잡한 순환출자 고리로 지분구조가 얽혀 있다. 대부분 다른 그룹들이 이미 상당부분 해소한 순환출자 고리를 여전히 유지하고 있다. 순환출자는 작은 지분으로 거대 기업그룹을 지배하기 위한 수단으로 활용돼 왔다. 외환위기 때 경험했던 것처럼 연결된 지분관계 때문에 한 회사의 문제가 다른 계열사의 줄도산으로 이어진다.

 

또 복잡하게 얽힌 소유관계로 불투명성과 정보 비대칭성이 높아 심각한 대리인 문제를 야기하지만 제대로 된 감시체계도 작동되지 않는다는 비판이 크다. 

 

현대차그룹의 지배구조 개선과 정의선 회장의 경영승계는 동시에 풀어야 할 숙제다. 현대차그룹이 그동안 공정거래법(제9조2항)에서 금지하고 있는 순환출자 문제 해소와 정의선 회장의 안정적인 경영승계를 위한 노력을 하지 않았던 것은 아니다. 계열 기업의 분할 합병을 통해 상대적으로 비용을 덜 들이고 추진하려던 시도가 번번히 시장 투자자들의 반대와 당국의 부정적 입장으로 무산됐다. 

 

현대차그룹의 고민은 주요 계열사에 대한 정의선 회장 지분율이 지나치게 낮다는데 있다. 정의선 회장이 보유한 현대모비스 지분은 0.32%에 불과하다. 현대모비스는 현대차 지분 16.7%를 보유한 대주주다. 현대차를 지배하려면 현대모비스 경영권을 안정적 수준으로 확보해야 한다. 가장 확실한 방법은 기아차를 비롯한 계열사들이 보유한 현대모비스 지분 24.1%를 직접 사들이는 것이지만 이를 위해서는 현재 주가기준으로 5조7000억원 이상 자금이 필요하다. 정몽구 명예회장 상속지분 7.24%를 논외로 해도 결코 만만한 돈이 아니다. 2024년 1월 저점 대비 현대모비스 주가가 30% 이상 상승한 것이 마냥 좋지만 않을 수도 있다. 

 

기업 밸류업 프로그램으로 촉발된 기업 지배구조 개선에 대한 사회적 요구가 어느 때보다 커져 있다. 당국도 세제 지원 뿐 아니라 상법 개정 등 제도적 장치들을 보완 추진중에 있다. 밸류업 프로그램이 현대차그룹의 순환출자 고리를 끊어내고 지배구조 선진화를 통해 기업가치를 제대로 평가받는 시발점이 되길 바란다.

허정수 전문위원 jshuh.jh@bloter.net